2005年以来整体A股和一线城市地产的回报率非常接近，但是居民对于股票的资产配置比例却远低于房地产的比例。未来地产价格可能缺乏上涨的基础同时新生一代的购房需求将会弱化，而股票长期回报则是由上市公司ROE和估值水平决定。目前A股正处于ROE保持稳定，估值低位、长期资金持续流入、资产市场政策友好的利好叠加时期。2019年，很可能是居民资金从房产转向股票的元年。
核心观点
【前言】年初开始，指数持续大涨，投资者的热情逐渐高涨。2019年整个3月募集成立的主动偏股型基金规模突破了400亿，创下2018年以来的新高；反应个人投资者风险偏好的重要工具——融资融券，也开始出现了明显增加，部分高风险偏好的资金开始加杠杆投资股票市场。这些信号表明居民资金又一次开始加速进入市场；但是更多的信号表明，这一次很可能不一样。
【回溯】过去20年，居民资产选择中对于房地产的配置比例（57%）远超过股票的比例（3%）。但是，本文的研究统计结果显示，2005年以来A股整体、中小板指和一线城市地产的回报率却非常接近（持有至到期年化回报率为12%左右）。这种统计结果与投资者的主观感受存在较大的差异，其中一个原因是股票市场的高波动和高回撤，另一个原因则是人性（从众心理、频繁交易、心理账户和持亏倾向）。
【房产收益之谜】央行先后经历被动投放、主动投放基础货币，商业银行自主信用创造三个阶段，为房价上涨提供了货币基础。当前央行资产规模接近0增长；资管新规后商业银行自主创造信用能力被约束。房价上涨货币基础受到约束。我国政府制定了每十年GDP增速翻一番的目标，因此我国每年的政府工作报告中的GDP增速长期被设定在7-8%附近。而消费和第三产业增速只能稳定的贡献4%左右的增速，剩下部分只能靠投资贡献，地产是投资中最重要的环节。因此M2增速目标一直高于GDP增速，为房价持续上涨，地产销售面积和投资持续增加提供了动力。当前中国GDP已经没有了每十年翻一番的约束，房屋会逐渐回归至居住和实物属性，房地产金融属性创造信用可能逐渐淡出历史舞台。如果是这样，M2保持与名义GDP相似的目标，房产价格将会缺乏上涨的基础。人口结构变迁主要体现在1990年以后出生的婴儿数量开始明显减少，这意味着90后购房需求将会明显低于80后。
【像投资房产一样投资股票】股票的回报取决于净利润和估值水平，本文计算了2005年以来的A股年化收益率，复合回报为12.3%，其中估值没有贡献，A股过去14年平均ROE为11.6%。长期来看，如果以当前估值买入股票，无论估值如何波动，只要能回到这个水平，投资股票的平均收益率就是ROE的水平。当前A股当前估值处在较低的水平，距离最底部11倍有20%的回撤空间。当前家电白酒的ROE最高，电子、通信、军工、计算机ROE改善的空间最大；因此，消费+科技是两个最确定的选股方向。从外资趋势来看，进入2019年，MSCI将提高A股纳入比例，并且富时罗素指数和标普道琼斯指数也将纳入A股，2019年成为A股纳入国际市场指数的大年。从政策层面来看，在2018年底召开的中央经济工作会议中，将资本市场描述为“牵一发”而动全身；2019年科创板将要推出，中小企业、民营企业的融资再设一平台，多层次资本市场将进一步完善，五年一遇的资本市场政策友好期再次来临。
风险提示：经济下行压力加剧，海外市场波动，政策扶持力度不及预期
目录
01
前言
股市风又起，居民再入场
2019年3月21日是一个特别平淡的日子，平淡到你根本想不起来有什么特别的事情发生。这一天，沪上一家新锐基金公司产品开始募集。一般而言，基金公司通常希望规模越大越好，但是这家基金公司的基金经理相当有名，有名到发行之前就预知会大卖，因此，这只产品规模上限设定为60亿。
规模上限设定彻底吊起了投资者胃口，这只产品首日发售即告罄，夸张的是，申购的资金竟然超过了700亿。这也创造了中国基金业历史上单只主动偏股型基金产品申购的历史记录。
当然，这只产品的热卖也并非孤立的现象。自2019年年初开始，指数持续大涨，投资者的热情逐渐高涨，2019年整个3月募集成立的主动偏股型基金规模突破了400亿。创先了2018年以来的新高。当然，这似乎没有什么了不起，一年多以前，出现过单只产品首日募集达到327亿的盛况。 当然，后面发生的事情让很多投资者刻骨铭心。
这只热卖的产品同样引发了市场人士的担忧，是不是又意味着市场热度到达一定程度，市场面临回调呢。这个问题我们先放一边。
融资融券是反应个人投资风险偏好的重要工具。无独有偶，随着市场的回暖，融资余额开始出现明显增加，整个2-3月融资余额增加了近2000亿。虽然距离2015年的高点尚有很大的距离，但是也反应了部分高风险偏好的资金开始加杠杆投资股票市场。
从这些信号我们看到，居民资金又一次开始加速入市。当然，看到这里，很多人会不以为然，这不是第一次，也不是最后一次。股票市场起起伏伏，居民资金进进出出。
笔者起初也是同样的想法，但是更多的信号表明，这一次很可能不一样。2019年，很可能是居民资金从房产转向股票（股权）投资的元年。
02
回溯
居民资产选择——房产对股票的碾压般胜利
撇开大宗商品不谈，对于居民而言，股票（权）和房子是能够方便投资的高收益高预期回报的资产。如果投资相同的钱于全部A股，全部股票基金，沪深300指数、中小板指数以及一线城市房价， 2005年初净值为1，则2005年以来的净值走势图如下所示。非常清楚，在大部分时间，股票和股票基金的回报超过了一线城市房子。巧合的是，截止3月底，自2005年以来A股整体，中小板指和一线城市的回报率非常接近，均为5倍涨幅。沪深300要稍微差一点，而股票基金有明显的超额收益。
